中信建投：掌握“内需+反制”两条主线

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　　中信建投证券研讨文|夏凡捷何盛

　　上星期A股阅历剧烈不坚定，中美买卖抵触晋级引发流动性危机，周一商场跌幅显着，随后方针敏捷跟进，后续几个买卖日商场心情平缓。此外，依据买卖战后商场三阶段模型，咱们以为当下进入以关税方针博弈为主导的第二阶段，在该阶段商场对买卖战的敏感度逐渐下降，出资者和方针制定者越来越多地将注意力转向内需影响方针的博弈，叠加部分职业估值已消化失望预期，能够在保留底仓防护的基础上，自动布局“内需提振+反关税获益”双主线，掌握方针驱动与成绩批改共振的时机。重视职业：电子、食品饮料、轿车、家电、农林牧渔、军工、商贸零售、社会服务、美容护理等。

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　　本周中美买卖抵触引起A股商场的剧烈不坚定，复盘2019年5月和2020年2月的两次黑天鹅事情，买卖抵触前期均引发了商场的巨大反响。尔后，方针敏捷跟进，流动性危机得以缓解，商场进入阶段性轰动期，但牛市格式并未被损坏，本轮商场也呈现出相似的特征。

　　依据最新的各国关税博弈节奏，咱们以为商场将进入轰动期，这一阶段商场下有支撑，上有压力。支撑1：中美“金融战”剧烈博弈，稳住我国财物价格是要害；支撑2：美国政府面对信任危机，美国股债汇三杀，利好我国财物；支撑3：方针影响有望出台，提振商场决心。压力1：买卖战对根本面的冲击逐渐被计入定价；压力2：方针影响出台时点和力度尚待调查。

　　当时处于以关税方针博弈为主导的第二阶段，在美国对电子产品免征“对等关税”后，电子等相关板块有望阶段性走强，尔后商场对买卖战的敏感度估计将逐渐下降，更多地将注意力转向内需影响方针的博弈。

　　一起，跟着买卖抵触进入第二阶段，商场逻辑从全面避险逐渐转向结构性时机发掘，能够在保留底仓防护的基础上，自动布局“内需提振+反关税获益”双主线，掌握方针驱动与成绩批改共振的时机。

　　短期重视电子、通讯反弹时机（半导体后续仍有不确定性），中期要点重视内需影响方针与反关税方向。包含：军工、商贸零售、社会服务、美容护理、自贸区、自主可控、一带一路、稀土、黄金等。

　　本周A股商场阅历了剧烈不坚定，商场心情和走势跌宕起伏。4月2日，美国总统特朗普签署关于所谓“对等关税”的行政令，4月4日，我国对美一切产品加征34%关税，清明假日后首个买卖日（4月7日），特朗普要挟若我国不吊销报复性关税，将加征50%额定关税，当日三大指数大幅低开并下挫，超2900只个股跌停，同日，中心汇金、我国诚通、我国国新等公司密布发声，保护资本商场平稳运转，4月8日，美国将我国产品税率提至104%，4月9日，我国对美产品税率从34%进步至84%，4月10日，特朗将原产于我国的进口产品关税提高至125%，4月11日，美国两度传出对我国再次加征关税音讯，对我国关税率升至145%，同日，中方回应自2025年4月12日起，对原产于美国的一切进口产品加征关税由84%至125%，鉴于在现在关税水平下，美国输华产品已无商场承受或许性，假如美方后续对我国输美产品继续加征关税，中方将不予理睬。全体上，4月7日千只个股跌停后，跟着方针的跟进与买卖博弈，商场心情逐渐平缓，商场呈现了必定程度的反弹。

　　因而，现在出资者评论最多的论题有两个：

　　1）当下是调整中继仍是布局时点？许多出资者在阅历了商场的剧烈不坚定后，开端从头评价商场的危险和时机，考虑后续商场会怎么将会演绎。

　　2）买卖战当时演绎逻辑下，怎么装备方向？跟着特朗普关税战方针的施行，全球买卖环境的不确定性添加，这对出资者的财物装备战略提出了新的应战。

　　调整完毕了吗？

　　黑天鹅引发流动性危机，方针敏捷跟进

　　本周 A 股商场的剧烈不坚定与 2019 年 5 月和 2020 年 2 月的两次黑天鹅事情有相似之处。这两次事情均发生在牛市进程中，突发的黑天鹅事情引发了商场的当日暴降。尔后，方针敏捷跟进，流动性危机得以缓解，商场进入阶段性轰动期，但牛市格式并未被损坏。

　　（1）2019 年 5 月初，中美买卖抵触引发单日暴降行情。201

　　9 年 5 月 5 日，特朗普发推称 5 月 10 日上调 2000 亿美元产品关税税率，2019 年 5 月 6 日沪指当日跌幅达 5.58%。

　　随后，方针敏捷跟进。1）2019 年 5 月 6 日，我国央行宣告定向降准，分三次（5 月 15 日、6 月 17 日、7 月 15 日）对中小银行开释约 2800 亿元长时刻资金，支撑小微企业和民营经济。这一办法旨在缓解商场流动性严峻，稳定商场预期。2）2019 年 5 月 15 日，央行初次施行定向降准，开释约 1000 亿元流动性，聚集县域农商行，下降小微企业融资本钱。当日商场小幅反弹，但成交量未显着扩大，资金张望心情仍浓。

　　方针的敏捷跟进，在必定程度上缓解商场流动性严峻，安稳商场预期。5 月 6 日大跌后，央行快速降准对冲风险，后期商场并未再短期内呈现的单日暴降行情，但商场短期仍受买卖抵触主导，进入轰动期，方针作用滞后至 6 月后逐渐闪现。

　　（2）2020 年 2 月 3 日，新冠疫情的迸发引发单日暴降行情。当日，三大指数大幅低开并继续下挫。新冠疫情自 2019 年末在我国武汉初次发现病例后敏捷延伸，成为全球公共卫生的严峻应战。因为疫情的突发性和严峻性，商场对经济远景和企业盈余预期发生剧烈忧虑，引发单日暴降行情。

　　疫情迸发后，方针敏捷跟进。从货币方针、财政方针、金融支撑等多个方面，为应对疫情冲击、安稳商场预期、支撑实体经济康复打开供应了有力保证。

　　方针的敏捷跟进对商场发生了活跃影响。A股商场在随后的买卖日中接连收涨，进入阶段性轰动期。

　　商场将进入轰动期，下有支撑，上有压力

　　经过复盘2019年5月及2020年2月由超微观预期的黑天鹅事情引发的商场剧烈轰动的事例可知，本次因为中美买卖抵触的晋级导致的单日（2025年4月7日）暴降行情，跟着方针的敏捷跟进，商场心情将逐渐平缓，商场或将进入轰动期。

　　2025年4月7日，关税买卖战晋级引发商场暴降行情。自2025年2月起，特朗普以芬太尼问题为由对我国产品加征10%关税，我国随即对美国能源产品施行报复性关税。3月4日，美国将关税翻倍至20%，我国对美国农产品加征10%-15%关税，其间大豆关税为10%。4月2日，美国对全球180多国施行“对等关税”，对我国产品加征34%关税，我国则于4月4日反击，将美国产品关税定为34%。这一办法是对美国此前宣告的“对等关税”方针的回应。紧接着，4月7日，特朗普要挟若我国不吊销报复性关税，将加征50%额定关税（总税率将飙升至104%），4月7日当日，近3000支股票跌停。

　　依据最新的各国关税博弈节奏，咱们以为商场将进入了轰动期，这一阶段商场上有压力，下有支撑。

　　压力1：买卖战对根本面的冲击逐渐被计入定价

　　本周美国加征关税方针对A股职业冲击呈现显着分解。出口敞口高、对美工业链依靠度大的职业遍及承压。从申万一级职业体现来看，对美出口敞口超越3%的家用电器、电子、轻工制作、计算机、电力设备等板块单日跌幅均超8%，其间电子（-11.04%）、计算机（-12.55%）、电力设备（-12.12%）领跌，反映商场抵消费电子、半导体设备、锂电等细分范畴受买卖抵触晋级的深度忧虑；而出口敞口低于1%的公用事业（-5.38%）、食品饮料（-4.48%）、煤炭（-7.22%）等防护性板块跌幅相对平缓。

　　压力2：方针影响出台时点和力度尚待调查

　　3月制作业PMI数据显现，我国微观经济或仍处在筑底阶段，方针的传导显效还需时刻。在这一布景下，我国外需受到冲击，部分职业产能利用率或许进一步承压，方针发力对冲的必要性随之提高。商场对较大力度的影响方针出台充溢等待，但是因为外部不确定性依然较大，现在方针影响出台的时点和力度尚待调查，当实践方针出台滞后于商场等待时，或许对商场进一步上行发生压力。

　　支撑1：中美“金融战”剧烈博弈，稳住我国财物价格是要害

　　4月7日，中美买卖抵触晋级后，救市举动敏捷跟进。

　　1）中心汇金公司已在发挥平准基金的作用，经过买入ETF等方法安稳商场决心。4月7日收盘前15分钟，中心汇金公司宣告已再次增持ETF，当日晚间，国资委途径下的两家出资途径——我国诚通控股集团有限公司和我国国新控股有限责任公司，也参加“国家队”阵营，宣告增持A股股票财物。人民银行也活跃表态：必要时向中心汇金公司供应足够的再借款支撑。

　　2）4月7日，央行打开935亿元7天期逆回购操作。早间央行标明，坚决支撑中心汇金公司加大力度增持股票商场指数基金，并在必要时向中心汇金公司供应足够的再借款支撑，坚决保护资本商场平稳运转。

　　中美“金融战”剧烈博弈，稳住我国财物价格是要害，现在中心汇金正在发挥“平准基金”的作用，为商场供应必要的流动性支撑，这有助于消除商场的惊惧心情，并为A股供应底部支撑。

　　支撑2：美国政府面对信任危机，美国股债汇三杀，利好我国财物

　　美国政府近期面对严峻的信任危机，在金融商场上的体现显着，美国商场近期呈现了稀有的股债汇三杀局势。详细来看，美股暴降，纳指跌5.71%，标普500指数跌4.83%；美债商场也遭到兜售，美国30年期国债收益率快速上行；美元指数失守101，跌幅达1.75%。这种股债汇三杀的局势标明，商场对美国政府的信誉和偿债才能或许发生了不坚定。

　　此外，美国债款上限问题的提高进一步加重了商场的忧虑。美国国会参议院经过了新版别的债款上限计划，未来十年添加5.8万亿美元根本赤字，较2月底众议院版别更为急进。这或许导致美债供应大幅走高，对流动性形成较大揉捏。

　　在这种布景下，我国财物的吸引力相对提高。美国新一轮关税规划力度全面超商场预期，新式商场受冲击更大。方针发布后，美元指数走弱，10年期美债收益率从4.2%跳水至4.0%邻近，全球首要股指纷繁下挫，越南胡志明指数当日收跌6.7%，美股两买卖日跌落约10%，相比之下A股的商场体现显现出必定耐性。

　　支撑3：方针影响有望出台，提振根本面预期

　　在当时商场面对外部压力和内部调整的布景下，方针影响的预期显着增强，这将为商场供应有力的根本面支撑。

　　1）降准降息预期升温：自2024年末以来，我国货币方针基调时隔14年再次“适度宽松”，并清晰“当令降准降息”。近期，跟着美国对等关税办法的超预期落地，国内降准降息预期再度升温；4月6日，人民日报宣告评论员文章，着重“降准、降息等货币方针东西已留有充沛调整地步，随时能够出台”。

　　2）财政方针加码：2025年政府作业陈述中提出，财政赤字率4%，政府债款规划预算13.8万亿，特别国债发行规划1.8万亿，均为前史新高。这标明财政方针将愈加活跃有为，为经济安稳增加供应有力支撑。

　　3）内需影响方针：方针层面将要点放在扩大内需上，包含消费补助、生育补助、基建出资等，方针的继续发力将有助于安稳商场决心，提高出资者对商场的预期。

　　归纳来看，方针影响的预期显着增强，将为商场供应有力的根本面支撑。这些方针不只有助于缓解企业资金链压力，下降融资本钱，还能经过影响内需来安稳经济增加。

　　买卖战后商场三阶段模型，当下进入第二阶段

　　在上星期的战略周报中，咱们提出了买卖战后商场三阶段模型。当时，全球买卖环境的不确定性导致商场阅历了以流动性危机为特征的榜首阶段，现已过渡到以关税方针博弈为主导的第二阶段。

　　该阶段商场特色：商场至少在未来三个月，乃至或许长达半年的时刻里，将首要环绕关税调整和买卖谈判打开动态博弈。虽然买卖战的影响仍在继续，但商场对其的敏感度正逐渐下降，出资者和方针制定者越来越多地将注意力转向内需影响方针的博弈，这与2019的买卖战进程相似，详细如下：

　　2019年5月，中美买卖战打响，跟着时刻的推移，商场对买卖战对敏感度下降，一起，为应对买卖战的冲击，我国政府采取了一系列内需影响方针，于2019年8月商场进入轰动调整期，商场重视点逐渐由买卖抵触转向内需影响方针。

　　此外，从长时刻看，轰动期也是布局时。美国面对债款压力和潜在的经济衰退危险，这或许导致美元财物在未来面对窘境。与此一起，我国财物则或许顺势兴起，尤其是在新消费和AI范畴，为长时刻布局供应了时机，回调或将迎来布局时机。

　　全体而言，破局的要害在于从表里两个维度一起发力：（1）大规划内需影响与债款化解（2）“非美买卖圈”构建、“小多边”协作与人民币国际化。

　　买卖战二阶段，怎么装备方向？

　　跟着买卖抵触进入第二阶段，商场逻辑从全面避险逐渐转向结构性时机发掘。当时方针对冲力度加大（如扩大内需、自主可控工业扶持），叠加部分职业估值已消化失望预期，能够在保留底仓防护的基础上，自动布局“内需提振+反关税获益”双主线，掌握方针驱动与成绩批改共振的时机。

　　（1）底仓种类——避险+盈余

　　买卖战不确定性仍存，高股息、轻视值板块供应安全垫，对冲商场心情重复，全球滞胀危险下，必选消费（农林牧渔、食品饮料）、公用事业和交通运输需求刚性凸显。

　　（2）阶段主线1——内需

　　买卖战倒逼内循环加快，方针端发力“消费扩容”和“新质生产力”，总基调聚集内需提振、方针催化与消费复苏。依据2023年报状况，海外营收占比较高的职业有电子、家电、轿车、机械、化工、电力设备等，短期来看或许相关范畴的外需或许存在必定程度扰动，因而，可重视：军工、商贸零售、社会服务、美容护理等内需板块。

　　（3）阶段主线2——反关税

　　在买卖抵触晋级布景下，美国加征关税倒逼我国加快工业链重构与中心技能包围，“反关税”主线的中心逻辑在于“方针反制+自主可控+资源战略”，可要点重视：自贸区、自主可控、一带一路、稀土等。

　　1）一带一路：在中美关税战布景下，对美出口承压，但我国与非美国家之间的买卖或成为突破口。4月8日至9日，中心周边作业会议在北京举办。会议高举人类命运一起体旗号，以建造平和、安定、昌盛、美丽、友爱“五大家乡”为一起愿景，以睦邻、安邻、富邻、亲诚惠容、命运与共为理念方针，以高质量共建“一带一路”为首要途径，以安危与共、求同存异、对话洽谈的亚洲安全形式为战略支撑，携手周边国家共创美好未来。

　　2）自贸区：在当时全球买卖抵触加重的布景下，自贸区方针具有显着优势。自贸区一般施行优惠的税收制度，例如下降企业所得税税率，减轻企业的税负压力，增强企业的盈余才能和商场竞争力。

　　3）自主可控：方针大力支撑“卡脖子”范畴，美国的技能封闭倒逼国内工业链晋级。2025年政府作业陈述清晰提出扩大内需、优化出资结构，并歪斜资源支撑 “卡脖子”范畴。在2018年3月22日美国宣告对从我国进口的约500亿美元产品加征25%的关税后的6个月时刻内，半导体设备涨幅达29.95%，半导体资料上涨15.73%，在259个申万三级职业指数平分别排名榜首、三位。

　　4）稀土：美国90%以上的稀土进口依靠我国，反制办法或推高相关产品价格，利好国内龙头企业。4月4日，商务部会同海关总署发布关于对钐、钆、铽、镝、镥、钪、钇等7类中重稀土相关物项施行出口控制办法的公告，并于发布之日起正式施行。一起，依据美国地质调查局（USGS）计算，2024年全球稀土资源储量总量约为0.9亿吨REO等价物，其间我国的稀土资源储量占全球的48.4%。我国稀土储量约4400万吨（稀土氧化物），占全球总储量的40%，特别是重稀土资源，我国占比约80%。

　　（1）内需支撑方针作用低于预期。假如后续国内地产出售、出资等数据迟迟难以康复，通胀继续低迷，消费未呈现显着提振，企业盈余增速继续下滑，经济复苏终究证伪，那么全体商场走势将会承压，过于达观的定价预期将会面对批改。

　　（2）美国对华加征关税危险。假如美国对华加征关税起伏超出商场预期，一起经过各种制裁办法和要挟手法阻挠我国产品经过转口买卖等途径进入美国，或许对我国出口和经济增加带来较大负面冲击，一起影响A股根本面和出资者危险偏好。

　　（3）美股商场不坚定超预期。若美国经济超预期恶化，或美联储宽松力度不及预期，或许导致美股商场呈现较大不坚定，到时也将对国内商场心情和危险偏好形成外溢影响。

　　夏凡捷：中信建出资深战略分析师，硕士结业于武汉大学金融工程专业，曾任安信证券高档战略分析师，长时刻从事商场战略、专题研讨和金股装备方面的作业。新财富、水晶球、金牛奖战略分析师，Wind金牌分析师。

　　何盛：上海交通大学本硕，现在首要担任大势研判、专题研讨、海外战略等范畴。曾任东北证券战略分析师，2022年参加中信建投证券研讨打开部。

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